贝莱德智库近日发布了2023年的全球展望，该智库的主管Jean Boivin表示，股市下跌时逢低买入、在对经济增长的担忧加剧或经济衰退袭来时在政府债券中寻找避风港，几十年来，这种主要策略让投资者受益颇多。但是现在，这些策略不起作用了。

Boivin认为，过去40年低通胀和低波动性的“大稳健（Great Moderation）”时期已经结束。相反，我们正处在一个由生产限制所塑造的世界，这使得在不加剧通胀的情况下，经济很难以当前水平运行。各国央行为此不得不做出更艰难的取舍。他们可以将利率提高到足以将通胀稳定在2%目标的水平，但这将不利于经济增长和股市，而且在公共债务处于创纪录高位的情况下，也不利于政府财政；亦或者，市场仍需继续适应不断走高的通胀，但这将对债券表现不利。没有完美的结果。

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Boivin称这种情况不会改变，三个长期趋势将维持生产方面的限制和通胀压力。首先，人口老龄化正在减少劳动力供应，由此造成的生产冲击在许多主要经济体才刚刚开始显现。其次，全球化的重组以及建立更具弹性的供应链的必要性意味着，生产成本将会上升。第三，向低碳世界的过渡正在导致能源供需不匹配，这也增加了生产成本。

央行当然可以采取行动来抑制这些通胀压力。但关键的是，这意味着他们不会像大多数投资者在过去40年里已经习惯的那样，在衰退来袭时出手相救。事实上，相反的情况正在发生。各国央行正故意通过过度紧缩政策来遏制通胀，从而导致经济衰退。这预示着2023年经济衰退将到来。届时，随着经济损失成为现实，各国央行可能会放弃加息。这意味着通胀将有所降温，但会持续高于2%的目标水平。

在这种新体系下需一份新的“投资者手册”。在“大稳健”时期，衰退意味着较低水平的通胀。但现在，Boivin预计将出现经济衰退和通胀上升同时发生的意外情况。这使得我们有理由增持与通胀挂钩的债券，即使是在短期内。

Boivin称，“虽然市场情绪可能会在2023年变得更加积极，但当乐观的市场情绪出现时，不要指望这是开启长达十年的牛市的前奏”。

Boivin认为对投资者来说，最重要的是不断评估市场定价在多大程度上反映出了经济损失。例如，股票估值尚未反映出未来可能的损失，现在仍然是减持的时机。 当损失被纳入定价，且对损失的可见性改善了风险环境时，对股市的观点才会转为积极。

贝莱德美国基本面主动股票首席投资官Tony DeSpirito则称，投资者应该继续投资，但要“以一种具有弹性的方式”投资。他补充道，投资股票的挑战在于，经济衰退“已被预言”，因为各国央行在寻求抑制通胀的过程中会过度收紧政策，因此存在着盈利风险。

新体系下的投资手册还呼吁投资者对债市进行反思。对于长期渴求收益的投资者来说，更高的收益率是一份馈赠。而且投资者不需要冒太高的风险就能将其收入囊中。由于这个原因，短期政府债券和抵押贷款证券非常具有吸引力。如今，高评级信贷收益率能弥补经济衰退的风险，但这种收益的诱惑需要与利率更快上升带来的资本损失进行仔细权衡。

按照以往的策略，长期政府债券将是一揽子配置的一部分，因为这些债券历来都能保护投资组合免受衰退的影响。但现在这行不通了。

股票和债券的回报率已经同时下降，而且可能未来将继续如此。为什么呢？各国央行不太可能在他们自己策划的衰退中迅速降息，目的是抑制通胀。如果出现这种情况的话，政策利率保持在较高水平的时间可能会比市场所预期的要更长。此外，考虑到通胀、各国央行减持债券以及创纪录的债务水平，投资者持有长期政府债券将越来越多地要求获得更多补偿。

人口老龄化将进一步挤压公共财政，而不断上升的偿债成本将给公共财政带来全新的视角。我们在英国看到了这一点：所谓的“债券卫士”（bond vigilantes）卷土重来，引发收益率飙升，以惩罚英国挥霍的财政政策。

最重要的是，在新的投资手册中，投资组合变动将会更加频繁，通过平衡对总体风险偏好的评估与对定价的估计来进行校准。它要求通过关注行业、地区和子资产类别，而不是广泛的风险敞口，来采取更细化的观点。即使是长期资产配置也需要更加动态调整：动荡的新体系现已然存在，而且将不会改变。